Maj Invest Update

Den stærkeste kraft bag denne konjunkturopgang er USA. Efter en uhørt hård opbremsning under finanskrisen, hvor BNP-væksten i USA nåede minus 6 pct., er USA på vej frem. Den økonomiske politik under Obama/Bernanke har været historisk succesfuld. Effektiv økonomisk politik med nul-renter og ekspansiv finanspolitik blev introduceret med ugers varsel, efter krisens omfang i efteråret 2008 blev klart.

Påvirket af finanspolitikken
Den amerikanske finanspolitik var i 2009 særlig ekspansiv og var efterfølgende kontraktiv. Tallene viser, hvor stor den direkte påvirkning fra finanspolitikken har været i procent af BNP. Udgifterne til offentlige projekter og støtte har i hele perioden siden 2008 været væsentligt større end skatteindtægterne og dermed bidraget til at forøge købekraften og efterspørgslen i det amerikanske samfund.

Obama har dermed fulgt den ”keynesianske” lærebog til punkt og prikke. Denne politik blev fastholdt i 2-3 år, hvorefter amerikanerne gradvist har strammet finanspolitikken. Som det fremgår, er det særligt i 2011-2013, at man igen gradvist har strammet finanspolitikken.

Denne stramning, særligt i 2013, er årsagen til, at det nuværende opsving i USA er bygget op langsomt. Selve det amerikanske statsunderskud, der i krisens første faser blev på 10 pct. af BNP, er nu tilbage mod et holdbart niveau omkring 3 pct. af BNP. I 2014 ophører stramningen af finanspolitikken, og dermed vil væksten i USA stige til 3 pct. USA trækker global økonomi, og husk, at USA, hvad forbrugsefterspørgsel angår, er tre gange større end Kina.

Denne fremgang i USA giver en saltvandsindsprøjtning til Europa og til emerging markets. I Kina, som er verdens produktionsværksted, vil det give en vækstimpuls, der sammen med kinesernes egen ekspansive politik vil fastholde væksten omkring 6 pct. For de øvrige emerging markets-lande vil fremgangen i USA og Kina give værdifuld efterspørgsel.

Den eneste forskel i forhold til tidligere er, at vi skal vende os til, at vækstraterne i disse lande falder fra 5 pct. til omkring 3-4 pct. i de kommende år. Mange af landene er blevet store økonomier, og dermed bliver det vanskeligt at opnå tidligere tiders høje vækstrater. De nemme produktivitetsgevinster er taget.

Selvom emerging markets ikke vokser så hurtigt længere, er deres betydning for global økonomi stigende. Det er ikke kun BRIK-landene, der betyder noget. De fem lande som i størrelse ligger lige efter BRIK-landene er: Sydkorea, Mexico, Indonesien, Tyrkiet og Saudi Arabien.

De fem lande er vigtige, og de har tilsammen et BNP på størrelse med England og Frankrig tilsammen. De vokser med 3-5 pct. p.a., og summen af deres BNP-niveauer er ca. 5.000 mia. USD. Kina har et BNP på 10.000 mia. USD, men samtidig har Kina en forbrugskvote på kun det halve, hvilket betyder, at de fem lande tilsammen har et lige så stort privatforbrug målt i mia. USD, som Kina har.

Samtidig er det lande, som i de kommende år står over for store investeringer i infrastruktur og boliger. Særligt ASEAN-landene, Mexico samt Polen er konkurrencedygtige i en sådan grad, at de vil presse Kina. Deres import vokser samtidig, og qua international samhandel er de derfor med til at sætte en positiv vækstspiral i gang.

Skift i styrkeforhold
Bemærk i øvrigt også, at Mexico og Sydkorea nærmer sig Indien i økonomisk størrelse, at Colombia og Argentina begge er betragteligt større end Danmark, og endelig at Nigeria nu er blevet Afrikas største økonomi med et BNP på ca. 500 mia. USD. Der er sket mange store ændringer i de senere år.

I en række større emerging markets-lande sker der i disse år politiske skift. I Mexico har regeringen besluttet at åbne oliesektoren mere for privatkapital og udenlandsk kapital. Man vil liberalisere og dermed sikre større investering og udbygning af hele olieindustrien. Det vil formentlig over en periode få stor betydning for mexicansk økonomi. I Indonesien er der snart præsidentvalg. Dette vil formentlig medføre en fastholdelse af den nuværende ekspansive politik med fokus på infrastruktur, boliginvesteringer samt afskaffelse af subsidier og mere plads til en markedsbaseret økonomi.

I Indien har der netop været afholdt valg. Det gav et klart mandat til den nye præsident Modi. Det er et mandat, som styrker de økonomiske reformer både af finanssektoren, men også reformer af den meget bureaukratiske offentlige sektor. Det er næppe nogen let opgave, men det har givet anledning til en betydelig optimisme blandt investorer og markedsdeltagere.

Den nye regering har absolut majoritet i underhuset, og det giver mulighed for, at der gennemføres ændringer. Den indiske økonomi har nu efter en højvækstperiode en vækstrate omkring 4 pct. Inflationen har i en periode været ukontrollabel og på et niveau over 10 pct.

Det ser ud som om, inflationen er på vej ned, og der er dermed grobund for en stabil økonomisk vækst i de kommende år understøttet af økonomiske reformer. Pilen peger opad for Indien, selvom der formentlig vil gå flere år, før reformerne virker.

Fattigdommen falder
De store ændringer i emerging markets-landene de sidste ti år har ikke kun været en fordel for internationale investorer, som har nydt godt af kursstigningerne. Den høje økonomiske vækst på mellem 4 og 8 pct. i mange af disse lande har givet forbedret beskæftigelse og indkomstfremgang overalt.

I Verdensbanken opgør man på global basis, hvor mange fattige mennesker, der er i hele verden, baseret på en definition af fattigdom som værende en indkomst mindre end 2 dollar pr. dag målt i faste 2005-priser. Den procentdel af befolkningerne, som lever på dette lave indkomstniveau, er konstant faldende.

Faktisk er fattigdommen aftagende i hele denne del af verden. Særligt fremgangen i Asien og Sydamerika har betydning for disse tal, men også i Afrika er der nu tale om betydelig økonomisk fremgang i de fleste lande.

Afrika i fremgang
I de sidste 15 år har den økonomiske vækstrate i emerging markets-landene været på gennemsnitligt mere end 5 pct. p.a., og i de senere år har Afrika været med i denne fremgang. Det har betydet, at mere end 1 mia. mennesker er løftet ud af fattigdom på global basis. Det er en ikke ubetydelig forbedring for en meget stor del af verdens befolkning.

Når vi derfor i Europa og USA de sidste 15 år har kunnet se, at emerging markets-landene har vundet frem, så har der ofte været stor fokus på de problemer, det har givet i særligt Sydeuropa, men også de forskydninger, der er sket, ved at arbejdspladser er flyttet ud af Europa og USA og til emerging markets-landene, som har overtaget en større del af produktionen. Det har givet anledning til negativ debat om tab af arbejdspladser i Europa og USA.

Den positive del af denne proces overses ofte. Den består i, at store dele af de mindre udviklede lande mærker høj vækst, indkomstfremgang og langt bedre økonomiske forhold, end man havde i 1970’erne og 1980’erne, hvor fremgangen i større omfang skete i USA, Japan og Europa. Verdens farligste lande og lavestlønnede folk har haft fordel af den globale økonomiske udvikling siden 1997.

I de kommende år får vi formentlig en synkron vækst. Det ser nu ud som om, at både USA, Europa og Japan er på vej mod lidt højere vækstrater, samtidig med at emerging markets-landene fortsætter deres vækst, om end på et lidt lavere niveau end tidligere. Der er derfor grund til optimisme, når man skal vurdere den globale økonomis udvikling de kommende år.

Under finanskrisen blev systemet presset til det yderste. En række banker havde påtaget sig for meget risiko, og under finanskrisen stod mange banker derfor ved afgrundens rand. Regeringer og nationalbanker greb ind og garanterede heldigvis systemet. Bankerne havde spillet deres kort forkert og havde påtaget sig for meget risiko. Derfor blev der iværksat ny regulering af uset omfang. Alle bliver detaljeret reguleret, også de finansielle virksomheder, som klarede sig godt og ikke påtog sig risiko.

Senest er der kommet yderligere regulering om investorbeskyttelse i det, der hedder MiFID II-direktivet fra EU. Direktivet fylder 720 sider. Endvidere er der lavet nye regler for, hvordan man opgør og måler en finansiel virksomheds solvens, dvs. den egenkapital, som sikrer, at virksomheden ikke går nedenom og hjem i tilfælde af finansiel uro. Denne regulering hedder CRD IV og fylder, inkl. FIL-lovgivningen, 892 sider.

For at illustrere omfanget af regulering har jeg sammenlignet det nye reguleringstiltag med, hvor meget det nye testamente, som er ganske omfattende, fylder. Bemærk de nye bankregler indeholder flere ord, end det nye testamente gør, og meget mere er på vej.

Der er desværre sket det, at mange tror, at man kan undgå kriser ved at lave mere regulering. Det er næppe korrekt. Lige siden markedsøkonomien brød igennem omkring år 1800 har vi haft henholdsvis højkonjunktur, lavkonjunktur og kriser i et varierende mønster. Årsagen til disse udsving er formentlig den menneskelige faktor. Vi bliver i perioder for optimistiske eller risikovillige, og i andre perioder for pessimistiske.

Dette mønster kan man ikke regulere sig ud af, fordi det er et iboende karaktertræk, som vil influere både private forbrugere, som virksomheder, politikere, myndigheder, nationalbanker osv. Vi er nødt til at acceptere udsving og periodevise kriser. Ofte vil det endda være en fordel, fordi kriser giver anledning til selvransagelse og korrektion.

Man skal derfor engang imellem stille følgende spørgsmål: Hvad er effektiv regulering? Hvornår skal vi stoppe op og lade de enkelte personer og virksomheder i fred, lade dem støde ind i kriser og selv lære, hvornår de skal ændre adfærd, stoppe op og korrigere?

Dette gælder også finansielle virksomheder. Det er en god ide at definere de virksomheder (systemiske storbanker), som er så vigtige, at de ikke må gå ned. For de banker skal selvfølgelig gælde særligt fintmaskede regler, fordi staten er den egentlige garant bag.

For alle andre finansielle virksomheder burde man have meget mere simple regelsæt. Det giver ikke nogen mening, at små finansielle virksomheder skal efterleve regelsæt nedfældet i Bruxelles og videreført af det danske finanstilsyn i så omfattende og detaljeret grad, at det mere eller mindre sætter en del af markedet i stå.

Samtidig er en alvorlig følgekonsekvens, at det efterhånden bliver umuligt at starte nye virksomheder i finanssektoren. Den dynamik, det giver, når der startes nye banker, investeringsselskaber og rådgivningsselskaber, er jo nødvendig.

Måske burde man indføre, at alle de regelsæt, som indføres, skal opdeles i veldefinerede moduler, som automatisk bortfalder efter ti år, medmindre man positivt beslutter at videreføre dem. Dette ville betyde, at myndigheder blev tvunget til at revurdere alle de etablerede regelsæt.

Afslutningsvist vil jeg sige, som Churchill engang gjorde: ”I didn’t have time to write a short letter, so I wrote a long one instead”. Det er faktisk svært og krævende at formulere sig enkel og præcist, ikke desto mindre er det vigtigst af alt. Det vil hjælpe alle, hvis vi har få klare og enkle regler, som efterleves, og gerne en hård straf til de, som ikke overholder regelsættene.