Maj Invest Update

En af forklaringerne på dette var den økonomiske fremgang i USA og det forhold, at den europæiske økonomi passerede bunden og viste små sundhedstegn. Samtidig fik japansk økonomi stabiliseret udviklingen med store ekspansive pengepolitiske tiltag, ligesom den kinesiske økonomi blev holdt på ret kurs med en vækst omkring 7 pct.

USA fører på mange måder stadig an økonomisk. Den amerikanske udvikling siden finanskrisen er imponerende. BNP er i dag 5 pct. højere end før finanskrisen, hvorimod BNP i Italien eksempelvis er 9 pct. lavere end før krisen. Amerikanerne har meget bevidst og effektivt fået trukket deres økonomi ud af finanskrisen. Som omtalt tidligere er det en kombination af styrket kapital i de amerikanske banker, en lav rente, et boligmarked på vej frem samt billig energi og offentlige initierede investeringsprogrammer.

Alt tyder på, at USA også i 2014 og 2015 vil få økonomisk fremgang. Problemstillingen vedr. den amerikanske statsgæld, som gav anledning til stor debat i efteråret, er løst. Republikanerne og demokraterne har indgået et forlig. Amerikanerne har mange finansieringsmuligheder, men har ikke kunnet blive enige om, hvordan man skulle tilrettelægge udgiftsbudgetterne for de kommende år. Dette er nu langt hen ad vejen løst, og de amerikanske statsfinanser er stabiliseret de næste 2-3 år. Alt tyder derfor på en pæn økonomisk fremgang i USA.

Lys forude for Europa
Vender vi blikket mod Europa, er der også gode nyheder. Den økonomiske vækst er igen positiv. De nordeuropæiske lande har en vækstrate omkring 2 pct., mens Sydeuropa efter en lang og svær gældsfinansiering nu har passeret bunden og er på vej frem.

Sydeuropa har været ramt af store økonomiske udfordringer: på den ene side en stor gældsætning kombineret med stigende udgifter og dårlig konkurrenceevne og på den anden side en fastlåsning af valutakursen pga. euromedlemskabet.

Den normale økonomiske hestekur i en situation som den sydeuropæiske ville have været en devaluering, men det har ikke været muligt. Ser man historisk på tilsvarende kriser de sidste 40 år, vil man se, at europæiske lande med problemer bestående af kombinationen af statsgæld og dårlig konkurrenceevne har valgt devalueringsinstrumentet som løsning.

Flere europæiske lande har devalueret valutaen med 25-30 pct., og man har oplevet krise og recession i op til syv år, før problemet er blevet løst. En såkaldt økonomisk hestekur af denne kaliber er simpelthen nødvendig, hvis man skal reparere dårlig konkurrenceevne og høj gældsætning. 

Ser man på de fem såkaldte GIIPS-lande, har de alle haft en fastlåst valuta i form af euroen. De har derfor ikke kunnet devaluere, men har i stedet været nødsaget til at presse lønniveauet ned tilsvarende. Irland er kommet længst og har allerede reduceret lønniveauet med ca. 30 pct., mens Spanien, Portugal, Grækenland og Italien er på vej i samme retning.

Der er næppe tvivl om, at man tvinges til en sådan hestekur, når man ikke kan devaluere. Irland er nået længst og behøver næppe syv år til at udbedre problemerne. Italien har gjort mindst, idet lønniveauet i Italien stort set er uændret, mens Spanien, Portugal og Grækenland er nået halvvejs med store lønreduktioner.

Der er grund til at tro, at Sydeuropa er tæt på et vendepunkt. Der er nu gået fem år siden finanskrisens start, og skal man holde sig til de historiske erfaringer, må man tro, at Sydeuropa fortsat har 2-3 vanskelige år foran sig med yderligere lønreduktioner og besparelser. Derefter vil Sydeuropa stille og roligt genvinde konkurrenceevnen og skabe økonomisk vækst. Der er lys for enden at tunnellen.

Dykkende valutaer i emerging markets
De lande i verden, som har haft de højeste vækstrater de seneste 10 år, fik uventede problemer i 2013. Flere emerging markets-lande blev ramt af stagnerende råvarepriser og stigende renter. Lande som Tyrkiet, Brasilien, Sydafrika, Indien og Indonesien har alle stigende betalingsbalanceunderskud og stigende gældsætning.

Dette ”opdagede” investorerne sidste år, da renterne i specielt USA begyndte at stige kraftigt, hvilket fik kapitalstrømmene til at vende ud af Brasilien, Indien, Tyrkiet m.fl. I stedet for at kapitalen strømmede til emerging markets, strømmede kapitalen tilbage til USA og Europa. Det betød, at valutaerne i emerging markets-lande med balanceproblemer blev svækket ganske kraftigt. I 2013 så vi dette fænomen tydeligt.

Valutakursen faldt i Brasilien, Indien og Tyrkiet med ca. 20 pct. i gennemsnit. På den korte bane er dette ganske ubehageligt, fordi landene tvinges til at sætte renten op og beskytte sig mod et ukontrollabelt outflow af kapital. På længere sigt er det en stor fordel, fordi landene meget hurtigt genvinder 20 pct. konkurrenceevne og derfor kan genetablere en sund betalingsbalance med ligevægt mellem import og eksport.

I løbet af et år eller to vil gruppen af ramte emerging markets-lande derfor komme tilbage på vækstsporet. Emerging markets-landene er investeringsmæssigt interessante, og devalueringen på 20 pct. af en række emerging markets-landes valutaer har kun gjort investering i disse lande mere interessant.

En række analytikere og strateger har i forlængelse af Twitters børsnotering udtrykt sig bekymret om aktiemarkedet og de stigende kurser. Flere hævder, at aktiekursstigningerne nu er så kraftige, at man både kan risikere bobler inden for udvalgte it-aktier og væsentlige tilbagefald i aktiemarkedet.

Til det kan man kun sige, at den risiko altid findes i et aktiemarked. Aktier er karakteriseret ved betydelige kursudsving, uanset om det er gode eller dårlige tider.

Hvis man kigger på de økonomiske fundamentals i aktiemarkedet, så er det stadig attraktivt at købe aktier. De fleste aktier giver høje udbytter, og de store globale koncerner tjener ganske gode penge. Det langsigtede aktieafkast ligger fortsat omkring 7 pct. Det giver en risikopræmie på 4-5 pct. i forhold til obligationsrenterne, hvilket er relativt højt.

Det såkaldte aktiebullmarked, vi har oplevet siden aktiebunden i 2009, er af knap 5 års varighed. Det er et relativt stærkt bullmarked, men det overgås dog både i stigningstakt og længde af aktiebullmarkeder i 1947 og 1987. Der er derfor ikke umiddelbart nogen grund til at tro, at det nuværende aktiebullmarkeder er ved vejs ende.

De fundamentale forhold er stadig i orden, og der er plads til, at det nuværende aktiebullmarked varer to år mere og giver yderligere op til 20 pct.s kursstigning. Om det indtræffer, ved ingen. Der er selvfølgelig også risiko for stor kursvariation ved denne trend, men for den langsigtede investor er der stadig gode argumenter for at have en betydelig andel aktier i porteføljen.