Maj Invest Update

For så vidt angår renteudviklingen, kan vi glæde os over, at de lave renter i vores del af verden ser ud til at fortsætte, fordi renteudviklingen først og fremmest er drevet af inflationen, som i øvrigt er forsvundet helt. Europa vil derfor være en lavrenteregion, så længe man har at gøre med gode betalere, særligt i Nordeuropa. Det forholder sig selvfølgelig anderledes med mindre kreditværdige låntagere og sydeuropæiske lande, som har bevæget sig ind i en gældsfælde.

Alt i alt bliver 2012 et vanskeligt år. Lad os i det følgende se lidt nærmere på de udfordringer, som står nærmest for:

Den globale vækst
IMF og OECD offentliggør halvårligt deres vurdering af global økonomi. Senest vurderede IMF i september 2011, at global økonomi ville vokse ganske pænt i 2012. Europas vækst forventes kun at være på 1 procent, men Asien og Sydamerika vil trække niveauerne pænt op. Siden september måned er Europas økonomi markant forværret.

Senest har OECD i deres novemberrapport skønnet, at væksten i Euroområdet bliver på 0 procent i 2012. På samme måde har en række økonomer og investorer advaret, om at emerging markets ikke kan fastholde de meget høje vækstrater, når Europa udvikler sig så svagt, som tilfældet er. Den amerikanske investor Bridgewater regner ligefrem med, at vækstraten i emerging markets eksklusive Kina falder til kun 2 procent i 2012.

De fleste globale virksomheder melder da også om stærkt vigende salg på det europæiske marked, særligt i november måned. Man bør tage med i betragtning, at europæisk økonomi kan blive ramt af den såkaldte feedbackmekanisme fra finanssektoren.

De svækkede finansieringsmuligheder og de stigende kreditrenter gør, at investeringsaktivitet og forbrugsaktivitet i Europa er i faldende trend, og dette vil trække Europa længere ned i recession i løbet af 2012, som det ser ud nu.

I figuren er vist de seneste forecasts for vækstraten i Kina og emerging market eksklusive Kina. Som det fremgår, er der dog stadigvæk pæn vækst i disse områder og udsigt til en fortsættelse heraf i 2012.

De fleste emerging markets-lande har betydelige finansielle reserver og vil kunne holde økonomien i gang også selv om Europa går i recession.

Dette betyder dog ikke nødvendigvis, at aktier i emerging markets vil være ”bedre” end europæiske og amerikanske aktier. Mange virksomheder i Asien er økonomisk afhængige af salg til Europa og kan derfor blive ramt af dette.

En lang række amerikanske koncerner har forstået at udnytte væksten i BRIK-landene og klarer sig rigtigt godt i 2011-2012. De store amerikanske koncerner har opsparet mere end 1.000 mia. USD i kontanter de sidste 10 år på trods af USA’s lavvækst.

Pres på likviditet og solvens i Europa
Den europæiske finansielle udvikling har været under forværring måned for måned siden forsommeren. I de seneste måneder har krisen haft sit udspring i den italienske økonomi og de europæiske banker, som finansierer Sydeuropa. De italienske banker trækker i stigende grad på deres faciliteter i ECB. Det fremgår af figuren, at de italienske banker har øget trækket på deres ECB-konto til i alt 150 mia. euro.

Det er også konstateret ved den seneste stresstest, som gennemføres af den europæiske bank association EBA, at en lang række banker nu er i alvorlige solvensproblemer på grund af den forringede udvikling i Sydeuropa. EBA opgør kapitalkravet i et stressscenarie til 115 mia. euro for europæisk bankvæsen.

Der er med andre ord brug for meget betragtelige kapitalindskud i de store europæiske banker.

Bemærk i øvrigt, at EBA opgør alle de danske banker til at være solvente og uden behov for ny kapital. De hårdest ramte banker er Dexia i Belgien, som allerede er statsovertaget, samt Commerzbank i Tyskland og den store spanske bank Santander.

De nævnte banker er reelt ude af stand til at klare sig selv, hvis det økonomiske uvejr fortsætter blot på det nuværende niveau.

Risikoen har medført, at mange finansielle aktører søger bort fra euroen og over imod dollarinvesteringer. Dette har afstedkommet en akut mangel på dollarlikviditet i Europa, hvorfor verdens største centralbanker trådte sammen i starten af december måned og bevilligede ekstraordinær dollarlikviditet.

Dette skete ved en fælles aktion og har på den korte bane forbedret forholdene betragteligt. Samtidigt har den europæiske centralbank ECB nedsat renten til 1 procent igen, og endelig har EU-landene ved forhandlingerne i sidste uge nået til enighed om en række vidtrækkende reformer.

Dels er det slået fast, at Eurolandende ønsker en samordning af finanspolitikken og en meget hård disciplin, således at strukturelle statsunderskud på mere end 0,5 procent af BNP ikke tolereres. Endvidere har man på den korte bane besluttet i ECB, at alle banker i eurozonen skal have mulighed for at trække ubegrænset likviditet i ECB samt belåne stort set alle aktiver. Dette skulle betyde, at de europæiske banker i de kommende år får rimelig likviditet, og man derfor undgår en finanskrise fremprovokeret af likviditetsknaphed.

Konklusion
Alt i alt må man konkludere, at centralbanker og regeringer i de sidste 3 uger har arbejdet på højtryk med henblik på at undgå et finansielt sammenbrud. De tiltag, som er vedtaget, er så markante, at der er grund til at være moderat optimist i den forstand, at man undgår et finansielt sammenbrud, hvis man er i stand til at implementer tiltagene som planlagt.

Tilbage står, at Europa rammes af økonomisk recession i en række år og tvinges til omfattende besparelser. Det er således fortsat det mest sandsynlige, at vi undgår en ny finanskrise, og vi til gengæld nøjes med recession og lavvækst. I betragtning af den kolossale gæld, der er opbygget, særligt i Sydeuropa, vil det også være billigt sluppet.

Som før nævnt er problemerne ikke løst, men udskudt. Det bliver afgørende vigtigt, at de sydeuropæiske lande gennemføre massive besparelser og konkurrenceevneforbedrende tiltag de næste 2å r, ellers vil finanskrisen blot genopstå i 2013.

For de langsigtede investorer betyder udviklingen som så ofte før, at fokus bør være på risikospredning. Statsobligationer fra solide lande med overskud på betalingsbalancen bør indgå i enhver pensionsportefølje, ligesom man også bør have en pæn portion globale aktier i selskaber, som har rigelig likviditet og beskeden gældsætning. Dette er fortsat de investeringsformer, som i finansielt urolige tider vil klare sig bedst.