Turbulens og fremgang
Af Jeppe Christiansen
Adm. direktør for Maj Invest
De seneste uger har været præget af stor turbulens på finansmarkederne forårsaget af den akutte krisestemning, som har grebet markederne for sydeuropæiske obligationer og aktier. Der er ingen tvivl om, at det for Europa har stor betydning, og at det er vigtigt, at der gribes hurtigt ind med solid opbakning, hvilket også er sket ved etableringen af en EU/IMF-stabiliseringsfond på i alt 750 mia. euro, som blev hastebesluttet i weekenden den 8.-9. maj. Den store overskrift for global økonomi er imidlertid fortsat, at der er udsigt til pæne vækstrater og solid fremgang i 2010. Man skal huske, at amerikansk økonomi udgør 25 pct. af verdens BNP, mens de kriseramte eurolande, som omtales PIGS (Portugal, Irland, Grækenland, Spanien) kun udgør 3,5 pct. af verdens BNP. Det er derfor USA, man skal interessere sig for, når man ønsker at vurdere den globale konjunktur.
I USA er stemningen fortsat på vej i positiv retning. Hvert halve år måler Barrons, et af de førende finanstidsskrifter i USA, stemningen blandt amerikanske investorer. Det såkaldte Investment Outlook i april måned 2010 er positivt. Af figuren fremgår det, at hovedparten af amerikanske investorer er neutrale eller positive. Det afspejler meget godt de økonomiske realiteter, som pt. præger USA. Fredag for to uger siden kom der nye tal for beskæftigelsen i april måned i 2010. I USA er der i løbet af en måned skabt 290.000 nye jobs. Med andre ord er amerikansk økonomi i fremgang med en forventet vækstrate på formentlig 4 pct. i 2010.
Dette afspejler sig også i de globale konjunkturtal. Den amerikanske bank JP Morgan opgør det, man kalder Global PMI, altså en global konjunkturindikator for alle store virksomheder. Konjunkturudviklingen ser meget positiv ud. Såvel industrien som servicesektoren viser fremgang i alle væsentlige markeder. Bemærk i øvrigt, at industrivæksten tilsyneladende er helt oppe på niveau med vækstraterne fra 2006. Og udviklingen i PIGS-landene kan næppe true denne fremgang. Udviklingen er selvfølgelig alvorlig for Europa, og særligt for de lande der rammes. Men betydningen for verdenskonjunkturen er overdrevet.
Kartoffelkur
Hvis vi et øjeblik kigger på de økonomiske fakta, ser billedet således ud: De fire PIGS-lande har et samlet finansieringsbehov på 144 mia. euro i 2010. Derfor må man konkludere, at den nye stabiliseringsfond på 750 mia. euro, som blev godkendt i løbet af kun en weekend, og som kommer oven i den tilsvarende pakke til Grækenland på 110 mia. euro, har kapacitet til at håndtere krisen. Der er nu tilstrækkelig finansielle reserver til at gennemføre en såkaldt bail out af de eurolande, der måtte komme i krise. Forhåbentlig sker det med krav om massive tilpasninger af finans- og offentlig udgiftspolitik i disse lande. Kun med en hård ”kartoffelkur” og løntilbageholdenhed vil man kunne genskabe den økonomiske vækst. Set med investorøjne er der ingen tvivl om, at løsningen er solid og giver ro de næste 2-3 år. Men hvis ikke de kriseramte lande i denne periode får indført økonomisk disciplin, vil problemet dog vende tilbage, fordi man skal huske, at landene ikke ”får” penge fra stabiliseringsfonden, men låner penge med krav om fuld tilbagebetaling.
Regional krise
Krisen i Europa er ikke global, men regional, og kan derfor bedst sammenlignes med andre regionale kriser, eksempelvis den latinamerikanske krise i 1982 og Asienkrisen i 1998. Figuren viser størrelsen af den samlede gæld, der i kriserne har været nødlidende. I forbindelse med den latinamerikanske krise, der havde sit udgangspunkt i Mexico 1982, var den samlede gæld i denne region på 178 mia. omregnet til euro. Ved hjælp af stabiliseringsfonde, hovedsageligt fra IMF, gav man tilsagn om assistance på beløb som svarer til 26 mia. euro. De hjalp ikke, og flere af landene måtte senere gå statsbankerot. I Asienkrisen i 1998 var den samlede gæld på 907 mia. omregnet til euro, og redningspakkerne udgjorde målt i euro ca. 172 mia. Dette kunne i en kort tid afværge krisen. Men både Rusland (1999) og Argentina (2001) endte med at gå statsbankerot.
En række asiatiske lande kom dog igennem krisen ved hjælp af IMF-pakkerne og efterfølgende dramatiske devalueringer på 30-90 %. I 2010 er den samlede statsgæld i hele PIGS-området på i alt 1.262 mia. euro. Når man tager i betragtning, at den europæiske stabiliseringsfond med EU og IMF som sponsorer udgør 750 mia. euro, må man konstatere, at pakken er så stor, at enhver risiko for statsbankerot de kommende 2-3 år er borte. Dermed har PIGS-landene mulighed for at refinansiere deres gæld i en række år. Risikoen for en akut statsbankerot i eksempelvis Grækenland er ikke forsvundet, men den er udskudt 2-5 år. Hvis man kigger på Grækenland, er landet reelt et ”fallitbo”, og det er fortsat svært at se, hvordan de af egen kraft skal kunne tilbagebetale gælden. Det er også årsagen til, at græske obligationer fortsat handler med en rentepræmie på en 4-5 pct. i forhold til andre EU-lande.
Konklusion
Hvis man skal give en samlet vurdering af den europæiske gældskrise, har den økonomiske pakke fra EU og IMF effektivt bremset den mistillidsbølge, der var startet på finansmarkederne. Krisen i PIGS-landene ligner Asienkrisen fra 1998 og har en størrelse, der svarer til ”en halv” Asienkrise, hvis man korrigerer for prisudvikling i de 13 år, der er gået siden. Hvis man – som mange iagttagere gør - sammenligner PIGS-krisen med Wallstreet-finanskrisen fra september 2008, skal man efter min mening huske, at den kun svarer til ca. 10 pct. af finanskrisen, fordi den gæld, der er truet af mistillid, alene er europæisk og i størrelse kun udgør ca. 5 pct. af den bolig- og bankgæld, der var default-truet i september 2008. Dette er afgørende, når man skal vurdere, hvilken effekt det har på de globale obligations- og aktiemarkeder. Der er ingen grund til at tro, at kursudviklingen på aktiemarkederne i de kommende 12 måneder vil kunne udvikle sig til et aktiecrash på baggrund af det, som sker i Sydeuropa. Tværtimod er det rigtig godt for den langsigtede europæiske udvikling, at euroen falder i værdi og dermed giver Europa mere global konkurrencekraft.
Det, som i sidste ende bliver afgørende for aktiemarkederne i 2010, er styrken i det globale opsving, der er i gang. Dette trues ikke af PIGS-krisen. Største risiko for, at det nuværende opsving går i stå, findes i Asien. Det er USA´s nuværende opsving, der sammen med den kinesiske økonomi er den egentlige drivkraft, og dermed også risikofaktor i de kommende 12 måneder. Hvis den amerikanske forbruger eller den kinesiske økonomi rammes af tilbagegang eller krise, vil det være et hårdt slag for det globale opsving. Pt. er der dog ikke noget, der tyder på, at USA eller Kina får problemer på den helt korte bane. På den baggrund er der fortsat grund til at være behersket optimistisk for aktiemarkederne i 2010.
De aktuelle begivenheder i Europa har endnu en gang vist, at markedsmekanismerne er MEGET effektive. Kraftige rentestigninger tvinger PIGS-landene til mere økonomisk disciplin, og Europas krisestemning sender euroen ned i værdi, hvorved vi får genskabt noget af den manglende europæiske konkurrencekraft. Det betyder også, at man som aktieinvestor snart skal gå på udkig efter de europæiske eksportvirksomheder, som sælger varer i dollar-zonen.
Ansvarsfraskrivelse
Dette nyhedsbrev er udarbejdet af Fondsmæglerselskabet Maj Invest A/S (Maj Invest). Nyhedsbrevet er alene udarbejdet som et generelt informationsmateriale. Nyhedsbrevet er ikke et tilbud eller en opfordring til køb/salg af værdipapirer, valuta eller finansielle instrumenter. Nyhedsbrevet tager ikke udgangspunkt i og er ikke tilpasset nogen investors personlige forhold. Nyhedsbrevet er ikke investeringsrådgivning og er ikke investeringsanalyse og bør ikke opfattes som sådan. Nyhedsbrevet indeholder alene generelle informationer, herunder om de generelle økonomiske tendenser af betydning for investorer. Nyhedsbrevets informationer kan ikke erstatte individuel professionel rådgivning. Nyhedsbrevet er baseret på informationer fra kilder, som Maj Invest finder troværdige, men Maj Invest påtager sig ikke ansvar for materialets rigtighed eller for dispositioner foretaget på baggrund af nyhedsbrevet herunder eventuelle tab, og der tages forbehold for eventuelle trykfejl i nyhedsbrevet. Nyhedsbrevet er ikke en Maj Invest analyse, hvor Maj Invests holdning til specifikke værdipapirer herunder investeringsbeviser er afspejlet og med henblik på Maj Invests anbefaling af de pågældende værdipapirer herunder investeringsbeviser. Nyhedsbrevet er som sådant udtryk for et generelt øjebliksbillede og er ikke baseret på en bestemt investeringshorisont. Nyhedsbrevet er ikke en investeringsanalyse i henhold til bekendtgørelse nr. 428 af 9. maj 2007 om de organisatoriske krav til og betingelserne for drift af virksomhed som værdipapirhandler, med senere ændringer, og indeholder ikke en objektiv redegørelse for eventuelle anbefalinger. Der gælder således heller intet forbud for Maj Invest mod at handle aktier/investeringsbeviser omfattet af nyhedsbrevet forud for offentliggørelsen heraf. Maj Invest og dets moderselskab samt medarbejdere i disse selskaber kan udføre forretninger, etablere, afslutte, ændre eller have positioner i værdipapirer, valuta, finansielle instrumenter, som er omtalt i nyhedsbrevet. Maj Invest kan endvidere udføre investerings- eller porteføljerådgivning for kunder, som er omtalt i nyhedsbrevet, som eksempel herpå er Investeringsforeningen Maj Invest. Maj Invest har samarbejdsaftale om formidling af handel med og information om investeringsforeningsandele i Investeringsforeningen Maj Invest og Maj Invest honoreres herfor. Maj Invest har investeringsprocedurer for medarbejdere, der har til formål at undgå interessekonflikter. Maj Invest har en compliance-funktion, som blandt andet beskæftiger sig med at sikre, at der ikke opstår interessekonflikter. Maj Invest har retningslinjer for videregivelse af kundeoplysninger i henhold til lov om finansiel virksomhed. Nyhedsbrevet er beskyttet af ophavsretslovgivningen i Danmark. Nyhedsbrevet er til modtagerens personlige brug og må ikke udleveres, kopieres eller offentliggøres til andre uden Maj Invests skriftlige tilladelse andet end i det omfang, det er nødvendigt for andre personer indenfor samme organisation. Risiko: Vurderinger i nyhedsbrevet er baseret på skøn og forudsætninger - en investering i værdipapirer herunder investeringsbeviser er forbundet med risici. Bevægelser i markedet generelt eller hændelser knyttet til værdipapirer kan påvirke kursudviklingen, som dermed kan adskille sig væsentligt fra det i nyhedsbrevet forventede. Oplysninger om afkast i nyhedsbrevet er historiske, og historiske og tidligere afkast kan ikke anvendes som en pålidelig indikator for fremtidige afkast. Vurdering af fremtidige afkast er baseret på formodninger, som måske ikke realiseres.