Global økonomi på vej frem
Af Jeppe Christiansen
Adm. direktør for Maj Invest
Det nye år er begyndt ganske godt. Sidste mandag udtalte direktøren for IMF, at man vil revidere vækstskønnene for 2010, idet den økonomiske fremgang er noget stærkere end forventet for et par måneder siden. I den sammenhæng skal bemærkes, at IMF i oktober sidste år lancerede nye vækstskøn for global økonomi med vækstprocenter i niveauet 3 procent. Den nye fremgang skyldes, at USA’s økonomi udvikler sig bedre end hidtil antaget, ligesom væksten i Asien næsten er på højde med niveauet før finanskrisen. Særligt er den kinesiske eksport i sidste kvartal af 2009 bemærkelsesværdig høj, hvilket tyder på, at væksten er mere bredt funderet end hidtil antaget.
Med det udgangspunkt bliver mange behersket optimistiske, hvad angår udviklingen på aktiemarkederne. Der er grund til at tro på et ganske godt aktieår, hvis de nævnte vurderinger holder stik. Af figuren fremgår, at globale aktier stadigvæk ligger noget underdrejet, set over en 10-årig tidshorisont. Som det fremgår, er det globale aktieindeks ved indgangen til 2010 på præcist samme niveau, som det var for 10 år siden. De globale obligationer har i samme periode givet et afkast på næsten 90 procent. Med andre ord har aktiekurserne ikke fulgt med virksomhedernes indtjening. Målt i forhold til den indtjening, der genereres i de store globale virksomheder, kan man konkludere, at aktierne bestemt ikke er dyre, når man sammenligner med det afkast, man får ved obligationsinvestering. Budskabet er derfor, at aktier formentlig vil klare sig bedre end obligationer i 2010.
Risici i horisonten
Når det er sagt, er der bestemt også risici i horisonten. De sidste måneder har vist, at en række stater har stærkt faldende kreditværdighed. Det gælder først og fremmest Dubai og Grækenland, men også andre sydeuropæiske lande har nedadgående credit ratings. Som det fremgår af figuren, er rentetillæggene for både Portugal og Italien steget til mere end 1 procent. Bemærkelsesværdigt er det, at den pris, som en forsikring mod default (manglende betaling) koster, nu er langt højere for de nævnte lande, end den er for en række kendte virksomheder. Det er billigere at forsikre sig mod, at Simens og Unilever kommer i betalingsproblemer, end det er at forsikre sig mod, at Portugal og Italien kommer i tilsvarende problemer. Dette er nok udtryk for en alvorlig fejl i prisdannelsen, fordi man trods alt som stort europæisk land har adgang til skatteindtægter, som kan honorere statsgælden, hvorimod mange virksomheder har et væsentligt spinklere kapitalgrundlag og som sådan er mere risikable.
Fra en situation i foråret 2009, hvor alle virksomhedsobligationer blev tvangssolgt, og risikoafdækningen var meget dyr, er det nu kommet til en situation, hvor køb af forsikring mod default for de store virksomheder faktisk er blevet for billig. Dette skyldes måske, at der i markedet er en tendens til, at investorerne tror, politikerne vil gribe ind og redde, ikke kun bank- og finanssektoren, men også alle større europæiske og amerikanske koncerner, der måtte komme i problemer. På lang sigt en ikke holdbar situation, fordi statskasserne trods alt ikke kan være garanter for hele erhvervslivet.
Jubeloptimisme i Asien
Et andet risikoforhold, man må pege på, er investorernes jubeloptimisme, hvad angår Kina og Asien. Det kinesiske aktiemarked er steget, ligesom alle asiatiske børser mærker stor investorinteresse. Det strømmer ind med kapital til de såkaldte BRIK-lande (Brasilien, Rusland, Indien og Kina). Brasilien har måttet indføre en afgift for at undgå for stor kapitalindstrømning til landet. De kinesiske valutareserver steg ved udgangen af 2009 til ny rekord tæt på 2.500 mia. USD. De kinesiske banker er blevet verdens mest værdifulde, til trods for at de fleste er grundlagt som kommunistiske statsbanker og fortsat alene har aktiviteter i Kina - og fortrinsvis med statsvirksomheder. Kreditafdelingerne i disse banker er næppe af den kvalitet, vi kender fra Vesteuropa, selvom det måske ikke lyder overbevisende.
I figuren er vist, hvor stor værdien af banker er i de forskellige regioner. Det bemærkes, at Kinesiske banker (873 mia. USD) er mere værd end de amerikanske (701 mia. USD) og fem gange så meget værd som de japanske (150 mia. USD). Der er efter min opfattelse tale om en markant fejlvurdering af værdi, fordi de kinesiske banker har betragtelig risiko, som investorerne for tiden vælger at se helt bort fra. Forretningsrisikoen er meget stor for bankerne med næsten udelukkende statslige aktiviteter i et land, hvor kapitalmarkederne er statsstyrede, og renter samt valuta ikke har fri prisdannelse. Samtidig ved vi, at de kinesiske banker har øget deres udlån med 40 procent i 2009 og har store engagementer i en hastigt voksende byggesektor
Kinesisk boble 
Mange taler derfor om en kombination af en finansiel aktie- og ejendomsboble i Kina. Det er svært at vurdere, om dette vil give problemer i indeværende år. Personligt tror jeg, at det kinesiske aktiemarked vil klare sig fornuftigt et stykke tid endnu, men man skal være klar over, at det formentlig er det marked i verden, der lige nu har den største risiko. Med mindre man har særlig viden om Kina, og det har få europæiske investorer, bør man holde sig til en meget lav eksponering i dette marked. Særligt fordi det er muligt at købe andre globale aktier til relativt fornuftige priser. Med en 10-årig investeringshorisont vil dette være at fortrække. Som kuriosum er vist, hvilke banker der for 20 år siden var de største i verden. Af tabellerne fremgår, hvilke 10 banker der var størst i 1990, og hvilke 10 banker der er størst i 2010. Bemærk, at ingen af de banker, som var store i 1990, længere findes på listen over værdifulde banker. 1989 var toppen for den japanske aktieboble, hvilket tydeligt fremgår af oversigten, hvor otte af verdens 10 største banker var japanske. Mange kinesiske virksomheder er fremragende og vil klare sig godt, men det er indlysende, at der også er en finansiel boble i Kina.
Ansvarsfraskrivelse
Dette nyhedsbrev er udarbejdet af Fondsmæglerselskabet Maj Invest A/S (Maj Invest). Nyhedsbrevet er alene udarbejdet som et generelt informationsmateriale. Nyhedsbrevet er ikke et tilbud eller en opfordring til køb/salg af værdipapirer, valuta eller finansielle instrumenter. Nyhedsbrevet tager ikke udgangspunkt i og er ikke tilpasset nogen investors personlige forhold. Nyhedsbrevet er ikke investeringsrådgivning og er ikke investeringsanalyse og bør ikke opfattes som sådan. Nyhedsbrevet indeholder alene generelle informationer, herunder om de generelle økonomiske tendenser af betydning for investorer. Nyhedsbrevets informationer kan ikke erstatte individuel professionel rådgivning. Nyhedsbrevet er baseret på informationer fra kilder, som Maj Invest finder troværdige, men Maj Invest påtager sig ikke ansvar for materialets rigtighed eller for dispositioner foretaget på baggrund af nyhedsbrevet herunder eventuelle tab, og der tages forbehold for eventuelle trykfejl i nyhedsbrevet. Nyhedsbrevet er ikke en Maj Invest analyse, hvor Maj Invests holdning til specifikke værdipapirer herunder investeringsbeviser er afspejlet og med henblik på Maj Invests anbefaling af de pågældende værdipapirer herunder investeringsbeviser. Nyhedsbrevet er som sådant udtryk for et generelt øjebliksbillede og er ikke baseret på en bestemt investeringshorisont. Nyhedsbrevet er ikke en investeringsanalyse i henhold til bekendtgørelse nr. 428 af 9. maj 2007 om de organisatoriske krav til og betingelserne for drift af virksomhed som værdipapirhandler, med senere ændringer, og indeholder ikke en objektiv redegørelse for eventuelle anbefalinger. Der gælder således heller intet forbud for Maj Invest mod at handle aktier/investeringsbeviser omfattet af nyhedsbrevet forud for offentliggørelsen heraf. Maj Invest og dets moderselskab samt medarbejdere i disse selskaber kan udføre forretninger, etablere, afslutte, ændre eller have positioner i værdipapirer, valuta, finansielle instrumenter, som er omtalt i nyhedsbrevet. Maj Invest kan endvidere udføre investerings- eller porteføljerådgivning for kunder, som er omtalt i nyhedsbrevet, som eksempel herpå er Investeringsforeningen Maj Invest. Maj Invest har samarbejdsaftale om formidling af handel med og information om investeringsforeningsandele i Investeringsforeningen Maj Invest og Maj Invest honoreres herfor. Maj Invest har investeringsprocedurer for medarbejdere, der har til formål at undgå interessekonflikter. Maj Invest har en compliance-funktion, som blandt andet beskæftiger sig med at sikre, at der ikke opstår interessekonflikter. Maj Invest har retningslinjer for videregivelse af kundeoplysninger i henhold til lov om finansiel virksomhed. Nyhedsbrevet er beskyttet af ophavsretslovgivningen i Danmark. Nyhedsbrevet er til modtagerens personlige brug og må ikke udleveres, kopieres eller offentliggøres til andre uden Maj Invests skriftlige tilladelse andet end i det omfang, det er nødvendigt for andre personer indenfor samme organisation. Risiko: Vurderinger i nyhedsbrevet er baseret på skøn og forudsætninger - en investering i værdipapirer herunder investeringsbeviser er forbundet med risici. Bevægelser i markedet generelt eller hændelser knyttet til værdipapirer kan påvirke kursudviklingen, som dermed kan adskille sig væsentligt fra det i nyhedsbrevet forventede. Oplysninger om afkast i nyhedsbrevet er historiske, og historiske og tidligere afkast kan ikke anvendes som en pålidelig indikator for fremtidige afkast. Vurdering af fremtidige afkast er baseret på formodninger, som måske ikke realiseres.