Maj Invest Update

Siden det amerikanske aktiemarked bundede i marts måned, har vi set en stigning på godt 47%, ligesom det danske C20-indeks er steget med 52%. For de meget kortsigtede aktieinvestorer er der sket det, som mange betegner positivt, nemlig at aktiemarkedet har brudt sit langsigtede gennemsnit, se figuren her til højre. Når markedet efter en krise stiger pænt og så meget, at 200-dages gennemsnittet brydes, betyder det erfaringsmæssigt ofte, at krisen er overstået. Mange tekniske aktieanalytikere vurderer derfor situationen meget positiv og som udtryk for, at aktiekrisen er overstået.

Det er ikke sikkert, det går helt så let, fordi aktiekrisen er en del af en større krise i bolig- og kreditmarkedet, som har haft sin baggrund i massiv overbelåning og overforbrug, særligt i Spanien, Storbritannien og USA, men også i andre europæiske lande. Vi kommer derfor ikke tilbage til den tilstand, som var gældende før 2008. Det vi er på vej ind i, er en periode med en vanskelig og også stagnerende global økonomi.

Hvis man vil have et indtryk af, hvor kraftigt finanskrisen har ramt den globale økonomi, så kan man få det ved at vurdere henholdsvis figuren her til højre og figuren nedenunder. Her er vist, hvordan den globale industriproduktion har udviklet sig, når man måler i forhold til seneste toppunkt. Industriproduktionen ligger ca. 15% under niveauet, man havde for godt 1 år siden, da produktionen toppede. Hvis man ser på andre kriser, selv den alvorlige oliekrise i 1970’erne, var industriproduktionsfaldet ikke mere end 10%, ligesom det i dotcom-boblen var et fald på 6%. Vi har altså at gøre med en situation, hvor finansmarkedets sammenbrud har ramt den globale økonomi med en voldsomhed, der er af historiske dimensioner. I figuren herunder kan man se, hvordan det har påvirket arbejdsløshedsniveauerne i de store lande. Som det fremgår, er Spanien og Irland de to hårdest ramte regioner, medens USA, Storbritannien og Danmark følger tæt efter. Lande som Japan og Tyskland er stort set ikke ramt på arbejdsløsheden, ligesom Kina heller ikke er. Der er en meget stor forskel på, hvordan finanskrisen har slået igennem i den globale økonomi. Nogle lande går tilsyneladende næsten fri, medens andre lande bliver ramt exceptionelt hårdt.

Det bedste udtryk for den helt aktuelle situation får man ved at vurdere de seneste BNP-væksttal for USA, der jo trods alt er verdens største og vigtigste økonomi. Tallet på -1% kom for en uge siden og vidner om en økonomi, der har passeret bunden, men fortsat er i problemer. Dette dækker dog over nogle meget store variationer, fordi privatforbrug og investeringer fortsat trækker ned i vækstraterne. Privatforbrug, investeringer og lagerreduktion påvirker væksten negativt med hver 1%. Det, som påvirker den amerikanske vækst positivt, er eksport og offentlige udgifter, der trækker hver især 1% i den rigtige retning. Summen bliver en økonomi, der lige nu balancerer omkring niveauet 1%. Der er grund til at tro, at amerikansk økonomi i de kommende måneder forbedres yderligere, men man skal være opmærksom på, at privatforbruget samt industri- og boliginvesteringerne fortsat kører på et lavt blus og væsentligt under det, som var gældende før finanskrisen. Med andre ord bevæger vi os ind i det, som flere økonomer kalder et nyt regime, hvor man skal vænne sig til relativt lave vækstrater, en mere påpasselig og opsparingsorienteret forbrugeradfærd og virksomheder, som er meget tilbageholdende med at sætte nye investeringer i gang. Når USA udvikler sig på den måde, vil det påvirke resten af verden.

Kina er tilsyneladende fortsat et vækstlokomotiv, som mange økonomer fremhæver. Fra flere sider nævnes, at den kinesiske vækst igen er tilbage på det, der opfattes som normalniveau med vækstrater på omkring 8-9%. Man kan ikke afvise, at det er rigtigt, selvom kinesisk statistik er af noget dårligere kvalitet, end det vi kender til. Kineserne har dog gennemført en finanspolitisk og pengepolitisk ekspansion, som er større, end det man har gjort i USA og Europa. Det har også været nødvendigt, fordi den kinesiske eksport er kollapset. Det kineserne har gjort for at kompensere for dette eksportfald, er, at de har igangsat meget store infrastrukturprojekter og lempet långivningen via det statslige banksystem ganske massivt.

På kort sigt er det godt for væksten, men på lang sigt bekymrende. Kina har endnu ikke en fuld markedsøkonomi i den finansielle sektor, og man kan derfor frygte, at investeringsomfanget i Kina, der i forvejen er abnormt stort, nu vokser og medfører, at det afkast, man får af nye investeringer, bliver nul eller negativt. Kinesisk økonomi vil i løbet af de kommende 2-3 år yderligere nærme sig den situation, i hvilken Japan befandt sig i 1980’erne, nemlig overinvestering og lave afkast, som på et tidspunkt kommer til en brat afslutning. Man skal selvfølgelig ikke undervurdere kineserne, fordi de både er langsigtede, dygtige og arbejdsomme, men de er oppe imod markedsøkonomiens fundamentale lov, som indebærer, at afkastet nødvendigvis må falde, når kapitalinvesteringerne vokser så voldsomt, som tilfældet er. Jo mere der investeres i en økonomi, jo lavere afkast ender man med at få pr. investeret krone. Hvis finanssektoren og bankerne, som fordeler kapitalen på de forskellige industrier og virksomheder, ikke fungerer efter sædvanlige profitmotiver, kan man også frygte, at det fører til ophobning af dårlige lån og tab i det kinesiske banksystem.

For tiden er dette dog ikke et tema, finansmarkederne interesserer sig for. Der er en stemning af, at Kinas økonomi vil redde resten af verden. Kinesiske aktier er steget 80% i år, og blandt verdens største virksomheder er de kinesiske nu dominerende. Figuren herover viser en oversigt over verdens 10 største virksomheder, og som det fremgår, er fire af dem kinesiske, herunder den største virksomhed. Kinas valutareserver er vist i figuren her til højre. Bemærk, at de nu er så store, at kineserne har råd til at købe samtlige tyske og franske aktier. Det ligner noget, vi har set før dengang i 1980’erne, hvor Japan i en periode var dominerende på finansmarkederne. Der er altid grund til skepsis, når der blandt verdens økonomer pludselig er enighed om et nyt dominerende tema. Som regel skal man i disse situationer som investor bruge den simple Rasmus Modsat-teori, der går ud på, at man holder sig væk fra det, som er tidens mest populære og ombejlede investering. Lige nu er det kinesiske aktier. Jeg tror, Kinas økonomi vil udvikle sig positivt på lang sigt, og med næsten sikkerhed vil Kina blive en dominerende økonomisk magt. Men det betyder ikke nødvendigvis, at kinesiske aktier er særligt interessante som investeringsobjekt.