Maj Invest Update

Man skal dog også bemærke, at finansmarkederne gradvist er blevet stabiliseret de sidste 3 måneder. Aktiemarkederne i det meste af verden er gået fremad med godt 20 %, og det ser ud som om, vi har passeret bunden i global økonomi primo marts måned. Der er derfor grund til en vis, om end behersket, optimisme, når vi kigger fremad.

Figuren viser de såkaldte TED-spreads, som viser renteforskellen mellem de satser, som bruges på interbankmarkedet, og de renter, som centralbankerne styrer. Denne renteforskel udtrykker den ”præmie”, som pt. hersker i bankmarkedet. Som det fremgår af figuren, kan man ved at vurdere dette spread faktisk konkludere, at finanskrisen næsten er overstået. Vi er kommet ned på noget, der er tæt på normalniveauer på interbankmarkederne. De fungerer igen, og likviditeten flyder mellem bankerne, endda til meget lave rentesatser. Dette har stabiliseret banksystemet og betyder - kombineret med de omfattende solvensgarantier, som er blevet stillet til særligt amerikanske og britiske banker - at finanssektoren igen fungerer. Under en recession vil finanssektoren dog fungere på en anden måde end under en normal situation. Udlånstilbøjeligheden vil være meget begrænset i lang tid, og de fleste banker vil operere med en meget stor forsigtighed, fordi det er svært at vurdere de økonomiske udsigter de næste 2-3 år. Banksystemet vil derfor ikke isoleret set trække væksten opad, men måske snarere det modsatte. Det kan dog konstateres, at en meget væsentlig forudsætning for at genskabe den globale vækst, nu er kommet på plads.

Tabellen her viser det aktuelle niveau for global vækst. Tallene er taget fra den amerikanske virksomhed Bridgewater Associates og illustrerer meget godt den nuværende situation. I Europa og USA er væksten fortsat negativ måned for måned i niveauet -3 %. De fleste lande i emerging markets oplever derimod, at væksten igen er blevet positiv, efter at disse lande i starten af året var presset i bund. Emerging markets mistede i kraft af forbrugstilbagegangen i USA en meget stor vækstimpuls, hvilket betød, at disse lande i starten af året havde store negative vækstrater. Dette er nu vendt, og noget tyder på, at lagerreduktionerne i verdens store virksomheder er ved at ophøre. Vi har haft en voldsom lagerreduktion og et stort fald i alle typer af investeringer de sidste 6 måneder. Dette har periodevist presset global vækst ned i uhørt lave niveauer med vækstrater på ca. -6 % i starten af 2009. Dette er nu vendt, således at vækstraten er på vej mod positivt territorium. Der er grund til at tro, at den samlede globale vækst i tredje kvartal 2009 formentlig vil blive positiv. Spørgsmålet er imidlertid, hvad der så sker derefter. 

Den globale vækst bliver anderledes i 2009 og 2010, end det vi har været vant til før. Den amerikanske storinvestor Bill Gross udtrykker det på følgende måde: ”Tomorrow’s U.S. economy will have a lower speed limit. Forget about the 3 % annual trend growth rate of the past 15 years. Start thinking 2 % and under.” Bill Gross, der er ansvarlig for investering via verdens største obligationsfond Pimco, kalder det, vi er på vej mod ”the new normal”. Med andre ord en situation, hvor den globale vækst bliver positiv, men på et andet og lavere niveau, end det vi har været vant til.

Dette skyldes i høj grad det forhold, at privatforbruget har svært ved at komme op på tidligere tiders høje niveau. Særligt i USA, hvor privatforbruget i mange år har ligget højere end det, der var finansielt holdbart. Der er ikke råd til og ikke mulighed for låntagning til et så højt privatforbrug. Figuren viser den såkaldte forbrugskvote for USA, som illustrerer, hvor meget den gennemsnitlige amerikaner bruger ud af en indkomst på 100 kr. Som det fremgår, har forbrugskvoten periodevist været tæt på 100, en situation der er klart uholdbar. I de fleste lande vil forbrugskvoten på sigt skulle ligge omkring et gennemsnit på 90 %, således at der er 10 % til den opsparing, som skal finansiere pensionerne. I USA har forbrugskvoten for længe ligget meget højt. Lige nu ser det dog ud til, at forbrugskvoten falder med uhørt hastighed ned mod 90 %. Det er netop dette forhold, der gør, at vi er inde i en global recession, som varer nogen tid. Først når forbrugskvoten igen stabiliseres, vil amerikansk økonomi vokse, og det vil skabe balance i global økonomi. Den nye balance bliver så til gengæld på et vækstniveau, der er lavere, end det vi er vant til.

En række af de ovenstående forhold er allerede inddiskonteret i finansmarkederne. De fleste investorer og analytikere har nu den forventning, at amerikansk økonomi igen bevæger sig op i pæne positive vækstrater. Det ses bedst illustreret ved den såkaldte FED-fundrate, som er den amerikanske centralbanks korte rentesats. Tidligere var forventningen, at denne rente, som pt. er 0,25 %, ville ligge nede på dette meget lave niveau første halvdel af 2010. Figuren illustrerer, at denne forventning nu er ændret. De fleste tror, at amerikanerne sætter de korte rentesatser op i starten af 2010, og at den økonomiske krise derfor er overstået ved udgangen af 2009. Jeg tror, det er svært at forestille sig en så hurtig og stærk fremgang, men meget tyder på, at vi har passeret bunden. Det bedste skøn er formentlig, at vi i 2010 lander på the new normal, altså en positiv vækstrate, men lavere end det, vi er vant til. Det betyder, at vi formentlig kan glæde os over fortsat lave rentesatser i 2010 og måske aktiemarkeder, der får svært ved at stige markant. For den langsigtede investor betyder det, at man porteføljemæssigt fortsat skal være lidt konservativ, men aktierne er - målt på lang sigt - billige, og man kan med fordel løbende supplere sin pensionsportefølje med yderligere aktiekøb de næste 12 måneder.