Maj Invest Update

Den 8. maj 2009 offentliggjorde man resultatet af den stresstest, man har bedt de 19 største amerikanske banker om at gennemføre. Resultatet af stresstesten blev vurderet positivt, fordi bankerne ”kun” har opgjort deres kapitalbehov til ca. 74 mia. USD i en worst case-situation, hvor den økonomiske krise forværres yderligere.

Finansmarkederne havde frygtet langt større kapitalbehov, og derfor udløste stresstesten en lettelse, som bl.a. gjorde det muligt for flere af de pågældende banker at gennemføre kapitalforhøjelser og aktiesalg i dagene efter offentliggørelsen af stresstesten. Alene de 2 store banker Morgan Stanley og Wells Fargo hentede ca. 60 mia. kr. i ny aktiekapital. Hvis man læser stresstestens analyser, kan man også konstatere, at det amerikanske banksystem nu er gennem den værste krise og tilsyneladende har fået så stor statslig kapitalhjælp og senest privatkapital via aktieemissioner, at de vil kunne klare situationen. Indikatorer tyder på, at bankerne har lempet deres kreditgivning, og at man derved har fået åbnet finansieringsmulighederne for såvel boligkøberne som mindre og mellemstore virksomheder med likviditetsbehov. Den amerikanske bankkrise ligner den japanske krise fra 1990’erne, blot med den forskel, at amerikanerne har fået gennemført en dramatisk tilpasning på 6 måneder, hvor den tilsvarende tilpasning i Japan tog næsten 10 år.

Økonomisk vækst
Hvad angår den økonomiske vækst, som i 1. kvartal var -6 % i USA og Vesteuropa, ser det også ud til, at vi har passeret bunden. De fleste store virksomheder har gennemført en uhørt hård lagerreduktion. Dette fremgår meget klart af tallene, hvor efterspørgslen efter forbrugsvarer i USA og Europa kun er faldet med knap 5 % i en periode, mens industriproduktionen i det meste af verden er skåret ned med godt 20 %. Man har således sat produktionen langt ned i forhold til efterspørgslen. Denne lagerreduktion er nu tilendebragt, og vi ser derfor, at produktionsfaldene flader ud, og i visse lande sættes industriproduktionen i disse uger op, fordi man faktisk i en periode har produceret væsentligt mindre, end det der bliver efterspurgt. Vi kan derfor forvente, at de næste 2 måneder også præges af forbedrede tal for industriproduktion og eksport i det meste af Europa, USA og Asien. Vendingen kan godt blive meget markant, fordi produktionen vitterligt har kørt på lavt blus i de sidste 3-4 måneder.

Det er specielt de 2 ovennævnte forhold, som har påvirket aktiemarkederne i det meste af verden. Siden aktiemarkederne bundede i starten af marts måned, er børskurserne steget omkring 25 % i næsten alle lande. Finansaktierne er steget med 94 %, men til gengæld skal man huske, at de faldt 79 %, hvilket betyder de stadig er 60 % lavere, end da finanskrisen brød ud. I Danmark har vi endda oplevet endnu større stigninger, bl.a. fordi vi har en del meget konjunkturfølsomme virksomheder, der også i 2008 faldt mere end gennemsnittet.

For Danmarks vedkommende betyder det særligt meget, hvordan det går i Tyskland, da det er vores største samhandelspartner. Der har været skrevet om det dramatiske fald i tysk eksport de sidste 3 måneder. Imidlertid skal man være opmærksom på, at tysk eksport har været gennem et sandt eventyr. Den tyske eksport er steget med knap 80 % de sidste 7 år. Det seneste fald er udtryk for en naturlig korrektion, og man skal gøre sig klart, at Tyskland stadig er en finansiel stærk økonomi, som ikke har haft husprisbobler, men som til gengæld har en usædvanlig produktiv og stærk industri, der kommer til at klare sig godt, også i de kommende år. Man skal derfor ikke undervurdere tysk økonomis evne til at håndtere de nuværende alvorlige finansielle udfordringer.

Aflys dommedag
Ved samme lejlighed kan vi også afblæse dommedagsprofetierne om, at vi står foran en krise som i 1930’erne. Der er ingen tvivl om, at den finansielle krise har været af en størrelse, som kun overgås af 1930’erne. Den økonomiske krise, som vi netop nu er i gang med, er dog af en helt anden karakter end 1930’ernes krise. I 1930’erne skete der et totalt tillidsbrud og en nedsmeltning af de private husholdningers forbrugslyst. Privatforbruget faldt dengang næsten 20 %, og det udløste depressionen. Dette er ikke sket i den nuværende krise. Det samlede privatforbrug i USA og Europa er faldet med 2-3 % siden toppen. Der er ingen grund til at tro, at privatforbruget falder markant herfra. Måske vil privatforbruget i en 3-årig periode stagnere eller vokse mindre end normalt. Men noget dramatisk fald kommer der næppe til at ske. Den økonomiske krise, vi kommer til at opleve de kommende år, består derfor i, at vores vækst kommer til at ligge mellem 0 % og 2 % i gennemsnit. Det er præcis, hvad der er brug for, så de private husholdninger igen kan få skabt en ordentlig balance mellem boligforbrug, opsparing og investering. Vi har i mange europæiske lande haft et overforbrug, særligt af boliger, og dette skal korrigeres på plads ved hjælp af lidt lavere vækstrater og måske kortvarig negativ vækst.

Der er derfor ikke grund til jubeloptimisme, ligesom der heller ikke er grund til udpræget pessimisme. Vi har fået en nødvendig og barsk finansiel tilpasning, som har gjort de fleste forbrugere og virksomheder mere realistiske. Vi har ikke længere den store afstand mellem realiteter og forventninger, som prægede tiden fra 2002 til 2007, hvor mange mennesker troede, at investeringerne kunne give 10 % i afkast hvert år, og den økonomiske vækst kunne ligge på 3 % p.a. Dette er ikke holdbart i længden, hvor den økonomiske vækst og de afkast, investorerne får, nødvendigvis må udvikle sig nogenlunde parallelt. Den kløft, der var opstået, er ved at blive lukket på den hårde måde, nemlig ved at alle vores formueplaceringer mister så meget i værdi, at der igen er skabt balance mellem afkastforventningerne og den underliggende økonomiske vækst.

Vælg klassisk portefølje
I den engelske avis Financial Times offentliggjorde man i mandags en oversigt over, hvilke investeringskategorier, de store professionelle investorer lige nu anser som mest relevante de næste 3 år. Af figuren fremgår det ganske tydeligt, at obligationsinvesteringer er kommet langt højere op på agendaen. Frem til for 1 år siden stod aktierne altid på de øverste 3 pladser. Dette er ændret, og obligationsinvesteringer er faktisk de mest foretrukne, set over en 3-årig horisont. Aktierne er dog kommet med igen, og nærmer sig tidligere tiders højder. Det er også værd at bemærke, at hedgefonde er sunket ned på en 6. plads, medens de tidligere helt oversete indeksobligationer er rykket op på en 5. plads. Der er generelt sket forskydninger i, hvilken type investeringer der interesserer de professionelle investorer. Personligt tror jeg, man skal holde sig til det, der kunne kaldes en klassisk investeringsportefølje. Statsobligationer, virksomhedsobligationer og valueaktier er kategorier, der altid har en stor plads i en pensionsopsparing, fordi de har vist at kunne holde til historiens test i mere end 200 år.